不完美的雨潤

　　“問題豬肉”事件后雙匯市值一度蒸發(fā)近百億，作為雙匯最大的競爭對手，雨潤似乎一夜之間成了最大的受益者。事件爆發(fā)后，雙匯的眾多經銷商紛紛倒戈，改換門庭，而雨潤趁機攻城拔寨，將雙匯的一干市場收入囊中。眾多投資機構紛紛出來發(fā)表力挺雨潤的利好言論，在天時地利人和都大好的形勢下，雨潤一時春風得意，看起來前途光明。

　　最大競爭對手倒下了，自己就能保全并高枕無憂了嗎？答案是，未必！

　　進入5月，合肥一家酒店反映，他們在采購的雨潤火腿中，發(fā)現(xiàn)包裝塑料膜和金屬卡扣。隨后，雨潤集團旗下的雨潤食品（01068.HK）股票應聲下跌2.243%。

　　6月30日，有媒體報道，雨潤旗下附屬公司陜西渭南生秦肉類加工有限公司（下稱“渭南生秦”）將含有激素及致病微生物的“問題豬肉”推向市場，此為雨潤“問題豬肉”事件。

　　再之后，有香港媒體曝出，雨潤集團董事長祝義材在安徽擁有一家生豬養(yǎng)殖廠，不過里面并沒有豬，直指雨潤騙取補貼。此舉直接后果是6月底，雨潤連日被大手沽空，股價暴跌。6月29日大跌19.8%，報收20.6港元，市值蒸發(fā)約93億港元，創(chuàng)下雨潤六年多交易歷史上的單日最大跌幅，此為雨潤的“洗盤事件”。

　　從雙匯到雨潤，前后僅僅三個多月?；秀遍g，人們發(fā)現(xiàn)，最大的利好者反而成了緊接而至的另一個“犧牲品”。在一個不再被信任的行業(yè)內，覆巢之下，焉有完卵？

　　雨潤真的夠優(yōu)秀嗎　“第一屠戶”盛名難副

　　屠宰能力是體現(xiàn)肉制品加工企業(yè)綜合實力的一個硬指標?？刂粕嫌瓮涝篆h(huán)節(jié)，也就無形中控制了上游的生豬資源，雨潤對此無疑有相當清醒的認識。

　　2010年，雨潤屠宰量1509萬頭，超過雙匯成為“中國第一屠戶”。而2010年產能再增加1005萬頭，達至3560萬頭/年。在未來三五年內，都將穩(wěn)居頭把交椅。

　　雨潤走的是一條外延路徑，特別是2005年10月香港主板上市后，借力資本快速擴張，但問題是雨潤的發(fā)展是不平衡的。2008年，該集團生豬屠宰產能為1805萬頭，遠超2010年1509萬頭的實際屠宰量。短短兩年，雨潤居然把已經過剩的產能又翻了一番，達到3560萬頭/年。

　　外界猜測雨潤如此瘋狂擴張產能有套取政府補貼之嫌。2010年和2009年，雨潤獲得政府補貼7.13億元和4.26億元，分別相當于財年凈利潤的26.05%和24.36%。

　　不過“中國第一屠戶”的產能是有水分的。曝出“問題肉”的渭南生秦是雨潤投資建立的，公開資料顯示，雨潤于2007年進駐“渭南食品工業(yè)園”，設計產能為：200萬頭生豬屠宰及2萬噸肉制品，產值30億元。預計三年投產，可解決1500人就業(yè)、帶動10萬養(yǎng)殖戶。而雨潤最新公告稱“渭南生秦”日屠宰量為400頭，不足集團總量的1%，也就是不到15萬頭/年。

　　號稱200萬頭產能，出了事才披露一年宰不了15萬頭。地也占了，補貼也拿了，200萬頭產能是建好后曬太陽還是子虛烏有？恐怕只有雨潤自己明白3560萬頭產能有多少是實的、多少是虛的。顯然，政府補貼與產能擴張是掛鉤的。

　　此外，屠宰能力超強，冷鮮肉，冷凍肉的比重偏大的局面也越來越明顯。2004年，冷鮮肉，冷凍肉銷售占雨潤總營業(yè)額的62.2%。2010年，兩者合計的份額近83%，“偏科”越來越嚴重。2010年，雙匯生產肉制品91.45萬噸，銷售額相當于營收的58%。相比之下，雨潤肉制品深加工的能力僅有30.4萬噸。

　　擴張：投機還是投資？

　　應當說，雨潤選擇的是符合國情的“捷徑”。

　　我國國情是行業(yè)極度分散，給強勢企業(yè)留出巨大馳騁空間。政府認定，解決肉制品安全的根本途徑是規(guī)?；B(yǎng)殖、機械化屠宰、標準化生產、品牌化經營、冷鏈化運輸、現(xiàn)代化配送。特別是屠宰環(huán)節(jié)，因易于立竿見影，地方政府扶持力度很大。雨潤在2009年、2010年獲得補貼高達11.4億元。雙匯2010年各類補貼也達3300萬元。

　　2010年雨潤生豬屠宰產能增加1005萬頭/年。同期，“收購物業(yè)、廠房及設備付款”為28.31億元。物業(yè)、廠房、設備賬面值也相應從50.65億元增到80.37億元。雖然廠房設備結算、入賬與產能增長在時間與數(shù)量上不見得一一對稱，但大體可認為雨潤以30億元固定資產投入換來1000萬頭新增產能，每增加一頭豬/年的屠宰能力代價不到300元。雨潤用于對外宣傳和套取政策補貼的3560萬頭產能閑置了57.6%。

　　雨潤只是一個縮影。全國生豬屠宰能力嚴重過剩，搶奪生豬的惡性競爭一觸即發(fā)。更糟的是，屠宰規(guī)?；俣冗h超養(yǎng)殖業(yè)。

　　截至2009年底，年出欄100萬頭以上的僅廣東溫氏，比重不足0.5%，而屠宰量在100萬頭以上的企業(yè)年屠宰量占比超過9%。從眼前利潤最大化角度考慮，這些做法可說順應國情。問題是雨潤的管理能力、技術水平能否跟上快速擴張腳步。

　　“渭南生秦”被曝出“問題豬肉”投放市場后，被查實并因此停產60天自查。這樣“根正苗紅”的自建工廠出現(xiàn)問題，或許可以認為，雨潤的屠宰產能不僅數(shù)量不實，管理水平更是低下。不客氣地說，雨潤對于國情的適應帶有強烈的投機性。

　　脆弱的供應鏈

　　以加盟連鎖的方式低成本、快速建立銷售網絡，這不僅是雨潤的發(fā)明。雙匯、金鑼、春都、千喜鶴……具有一定品牌號召力的屠宰企業(yè)莫不是如此。

　　加盟“雨潤冷鮮肉專賣店”的門檻不高，大約5萬元就可以。問題是免收加盟費的雨潤能提供多少支持？恐怕雙方的合作僅限于雨潤提供產品，加盟商自備經營場地和流動資金賺取進銷差價。

　　更妙的是，由于加盟商處于弱勢，基本不會拖欠貨款。雨潤號稱提供30日到90日不等的信貸期，能享受到的恐怕只有規(guī)模較大的商超。2010年報顯示，雨潤“應收貿易賬款”僅5.7億元，其中3.9億元賬齡不到30天。對一家銷售額幾百億的企業(yè)來說，這絕對算是奇跡。

　　但雨潤們對零成本建立的網絡控制能力幾何？雙匯出了“瘦肉精”事件，其在某地區(qū)的加盟商成百家投靠雨潤，而雨潤出了“問題肉”，不知又會有多少加盟商倒戈。雙匯、雨潤的年報對加盟店只字不提。

　　按道理說冷鮮肉應當遵照“冷鏈生產、冷鏈配送、冷鏈銷售、連鎖經營”的模式。由雨潤們領銜的加盟連鎖的確是個好的解決方案，但種種跡象表明，雨潤們可能把“最后一百公里冷鏈”交給根本不可能有自備冷藏車的加盟商。2010年，雨潤生豬屠宰產能增加39.3%，而運輸車僅增加12.5%（按購置成本計算）。

　　國際肉類公司一般采取縱向一體化戰(zhàn)略，從飼料、育種到屠宰、加工、物流通吃。我國企業(yè)則是截取一兩個環(huán)節(jié)，雨潤取的是屠宰和加工。在上游，雨潤與養(yǎng)殖戶定的是沒有約束力的協(xié)議，諸如“肉貴時養(yǎng)殖戶不抬價、肉賤廠方不壓價”。在下游，雨潤把建立零售網點的責任和負擔都轉嫁給加盟商。

　　但這樣的供應鏈無疑是很脆弱的。首先要顧慮龐大、數(shù)量不詳、質量可疑的生豬屠宰產能；其次是雨潤與大趨勢相左的業(yè)務結構。目前，國內低溫肉制品產量僅占肉類總產量5%，2010年，雨潤上游冷鮮肉銷量上升63.6%，低溫肉制品額僅增加11.9%，頭重腳輕日漸嚴重。

　　高危產業(yè)里無捷徑

　　雨潤的不完美自然會給眾多投機機構以遐想的空間和操作的縫隙。雨潤被洗盤，事后被證明是國際投機資本一次處心積慮的有預謀的絞殺。

　　公開資料顯示，這家神秘公司主要就是通過曝光中國赴美上市企業(yè)的虛假財報和欺詐行為，引起恐慌和股價震蕩，“渾水摸魚”。從過去戰(zhàn)績來看，無往不利。

　　渾水公司的沽空邏輯和手法非常簡單。通過上市公司公開財報中的核數(shù)師一欄下手。一旦發(fā)現(xiàn)有問題，就會針對這幾家或某家有問題的公司系統(tǒng)研究，其中包括仔細分析其財報，跟蹤高管的公開發(fā)言和舉動等，找到漏洞。

　　一般來說，中國上市公司其實都面臨著或多或少的問題，而渾水公司正是抓住問題給予放大。選中食品領域自然有其鑿鑿的理由。中國食品領域一直是一個多事之秋，容易引發(fā)市場的被撩撥和動蕩。

　　——但這一切，尚處于“安全地帶”的雨潤渾然不覺。渾水發(fā)布的針對雨潤的報告質疑有五點，包括政府補貼、負商譽、開工率不足等。其中“直指要害”的一點，就是雨潤養(yǎng)豬的問題。雖然祝義材此后表示，養(yǎng)豬屬于自己個人行為，且并未投產。但渾水給公眾傳達出一個訊息，即雨潤存在虛假信息，隨時可能出現(xiàn)嚴重后果。

　　在對行業(yè)缺乏信任的心理下，渾水的這一報告一定程度上造成其他機構的恐慌，不敢接盤。配合報告對股價打壓，此時渾水基金再調集資金買進平倉抄底。此時買入再賣給此前的買方，整個完整的交易至此完成。只是，雨潤則被重重洗盤。

　　7月11日，洗盤后半月，雨潤食品發(fā)布贏利預告，稱上半年營業(yè)額及凈利潤將顯著增長。但截至上周五，雨潤食品股價也僅21.5港元，與七八個月前30多港元已遙不可及。

　　事實上，對高危行業(yè)里的企業(yè)而言，毫無捷徑可走。以前的蒙牛伊利如此，現(xiàn)在的雨潤也如是。